УДК 339.96:336.226.12 (73)

Т. І. Мединська1

Рівненський інститут слов’янознавства Київського славістичного університету

ФАКТОРИ І ПЕРСПЕКТИВИ процесів

злиття і поглинання ТНК сша

Робота присвячена вивченню факторів і перспектив щодо інтенсифікації процесів злиття і поглинання американських ТНК. Метою дослідження є визначення пріоритетних чинників та основних перспектив даних процесів, пошук шляхів їх оптимізації.

Ключові слова: транснаціональні компанії, злиття і поглинання, фактори, перспективи, гло­бальний рівень.

Работа посвящена изучению факторов и перспектив относительно интенсификации про­цессов слияния и поглощения американских ТНК. Целью исследования является опреде­ле­ние приоритетных факторов и основных перспектив данных процессов, поиск путей их оп­ти­мизации.

Ключевые слова: транснациональные компании, слияние и поглощение, факторы, перспек­ти­вы, глобальный уровень.

This work is dedicated to the study of factors and prospects in relation to intensification of pro­cesses of merger and absorption of American TNCs. A research purpose is determination of priority factors and basic prospects of these processes, search of their optimization ways.

Keywords: transnational companies, merger and absorption, factors, prospects, global level.

Із часу свого виникнення (кінець XIX ст.) міжнародні корпорації зазнали знач­ної еволюції. Сьогодні глобальні корпорації є великими і найбільшими фі­нан­сово-ви­роб­ничими, науково-технологічними, торговельно-сервісними об’єд­нан­нями, які кон­­­­центрують основну потужність сучасного світового фінансо­во­го капіталу. Про­це­си злиття і поглинання (ЗіП) останніх десятиліть значно підвищили рівень еко­но­міч­ної могутності найбільших ТНК світу, вагоме місце серед яких сьогодні впевнено займають глобальні корпорації США. Постає необхідність всебічного вивчення чинників і перспектив цих процесів ТНК Сполучених Штатів.

Проблемами вивчення ЗіП ТНК США займались такі вітчизняні і закордонні вчені, як Ю. В. Авхачев, Д. Демапфіліс, Р. І. Зіменков, В. В. Россоха, Н. Б. Рудик і ряд інших. При цьому недостатньо дослідженими залишаються аспекти ЗіП американських корпорацій в умовах економічної глобалізації; чинники і перс­пек­тиви даних процесів потребують вивчення та систематизації.

Метою публікації є обґрунтування необхідності вивчення чинників та основ­них перспектив процесів ЗіП ТНК США, пошук шляхів їх оптимізації.

З початку 2000-х і до кризових років провідними інвесторами в економіку США методом злиття і поглинань були країни Європи (близько 61 % загального об­сягу вкладеного в США капіталу. У 1995–1997 роках цей показник становив 64 %). Інша час­тина інвестицій прийшла з Канади, Японії, окремих країн Латинської Аме­ри­ки і Азії, що розвиваються, а також з Росії. Так, за даними американської дослі­д­ної компанії Thomas Financial, у 2007 році канадські інвестори вклали у прид­бання американських компаній більше 65 млрд дол. [1, с. 320].

Ряд процесів злиття відбувається між американськими ТНК і фірмами, які надають ТНК консультаційні, транспортні послуги, зв’язок, тобто належать до інфраструктурних галузей. Таке злиття сприяє формуванню глобальних мереж у різних сферах економіки.

Можливості заробити на операціях ЗіП використовують найбільші банки сві­ту. Так, лідером серед консультантів з проведення угод злиття і поглинання в роз­винених країнах став швейцарський банк Credit Suisse, який провів операції з прид­бання нових активів на суму 103 млрд дол. У трійку лідерів з обслу­го­ву­вання угод ЗіП серед світових банків увійшли і два американських банки: Morgan Stanley і Bank of America Merrill Lynch.

Як зазначають експерти рейтингового агентства Fitch, після кризи 2008–2009 рр. провідні компанії розвинених країн досі не впевнені в повному відновленні еко­но­міки, щоб активізувати значні придбання активів і диверсифікацію ринку, особ­ливо у регіонах Центральної і Східної Європи, Близького Сходу, а також Аф­рики. Справді, замість злиття і поглинань багато глобальних компаній світу зосередилися на органічному зростанні [2]. При цьому перспективи зростання для компаній з ринків, що розвиваються, є сприятливішими, ніж у порівняних емітентів на розвинених ринках, у тому числі США; ключовими чинниками для процесів ЗіП у Центральній і Східній Європі, а також на Близькому Сході і в Африці залишаються вертикальна інтеграція, раціоналізація портфелів та кон­солідація.

Водночас здатність багатьох корпоративних емітентів, які оцінюються Fitch на ринках регіонів, що розвиваються, до проведення активніших угод ЗіП об­межують такі чинники:

Окрім вищезазначених факторів, слід виділити наслідки кризи в США 2001–2002 рр., що виникла у зв’язку з відомими терактами й охопила всю світову економіку та позначилася на стані фондового ринку; дію заходів протекціонізму, котрих вжи­вають регулюючі органи Сполучених Штатів; фінансову кризу 2007 року, яка спри­чинила різке зниження вартості активів і недооцінку майна провідних кор­порацій світу [3, с. 59].

Тенденції, характерні для ЗіП американських ТНК у сфері фінансових послуг, протягом двох останніх років повторюють світові. Так, світовий сектор фінан­со­вих послуг у 2011 р. характеризувався 6 %-м зростанням в операційному обсязі: від 1497 угод у 2010 р. до 1586 угод у 2011 р. Сукупний глобальний фінансовий сек­тор послуг, таким чином, збільшив своє вартісне значення на 87 %: від 116,3 млрд дол. у 2010 р. до 218,0 млрд дол. у 2011 р. При цьому на другий квартал 2011 р. при­па­ло 77,0 млрд дол., або 35,32 % від загальної вартості цих угод. У Сполучених Штатах кількість угод ЗіП у секторі фінансових послуг за аналізований період незначною мірою зменшилась (на 3 %): від 528 угод у 2010 р. до 512 угод у 2011 р. Водночас сукупна вартість цих угод зросла більше, ніж у 1,5 раза (на 59 %): від 39,6 млрд дол. у 2010 р. до 62,8 млрд дол. у 2011 р. (табл. 1).

З таблиці видно, що тільки у фінансовій сфері 25 найбільших угод із ЗіП аме­ри­­канських (американськими) ТНК було укладено на суму 72,14 трлн дол. Серед них лише близько 8 % укладено з іншими країнами–покупцями компаній, і біль­ше 92 % ЗіП було здійснено між корпораціями Сполучених Штатів, що свідчить про втілення урядом політики обмеження здійснення даних процесів із залу­чен­ням прямих іноземних інвестицій (ПІІ). Так, у середині минулого десятиліття у зв’яз­ку із збільшенням в загальному обсязі іноземних інвестицій у США частки кош­тів, що направляються із державних фінансових фондів, контрольованих уря­дами різних країн, офіційні представники США стали закликати ретельніше стежити за тим, щоб інші країни не змогли отримати контроль над фінансовою системою США або їх військовими технологіями.


Таблиця 1

Найважливіші 25 операцій ЗіП у фінансовій сфері американських

(американськими) ТНК протягом 2011 р.

з/п

Запланова­на дата виконання операції

Компанія, яку поглинають (США)

Галузь (сектор) функціонуван­ня компанії, яку погли­нають

Компанія-покупець (країна)

Оголо­шена вартість, млн дол.

Частка прид­бання

у загаль­них активах, %

1

2

3

4

5

6

7

1

01.08

HSBC Holdings PLC’s US card and retail ser­vices business

Інший

Capital One Financial Corporation (США)

32700

45,3

2

16.06

ING Bank, FSB

Банківський

Capital One Financial

Corporation (США)

9138

12,7

3

20.11

Transatlantic Holdings, Inc.

Страховий

Alleghany Corporation (США)

3535

4,9

4

19.06

RBC Bank

Банківський

PNC Bank, National Association (США)

3450

4,8

5

21.12

Delphi Financial Group, Inc.

Страховий

Tokio Marine Holdings, Inc (Японія)

2783

3,9

6

10.11

Neuberger Berman Group LLC

Управління активами

Investor Group (США)

1500

2,1

7

19.10

SCI Services, Inc.

Інший

Ocwen Financial Corporation (США)

1451

2,0

8

25.03

GTCS Holdings LLC

Інший

Walter Investment Management

Corp. (США)

1053

1,5

9

17.05

Esurance & Answer Financial

Страховий

Allstate Corporation (США)

1010

1,4

10

27.05

Virtu Financial LLC

Інший

Madison Tyler Holdings, LLC (США)

1000

1,4

Продовження табл. 1

1

2

3

4

5

6

7

11

26.04

Transamerica Re

Страховий

SCOR SE (Франція)

913

1,3

12

15.07

American Century Investments

Управління активами

Canadian Imperial Bank of Commerce (Канада)

848

1,2

13

03.02

Harleysville Mutual Insurance

Company

Страховий

Nationwide Mutual

Insu­rance Company (США)

816

1,1

14

16.01

Sterling Bancshares, Inc.

Банківський

Comerica Bank (США)

803

1,1

15

18.03

options Xpress Holdings, Inc.

Інший

Charles Schwab Corporation (США)

726

1,0

16

03.02

Balboa Insurance Business

Страховий

QBE Insurance Group Limited (Австралія)

700

1,0

17

06.10

EquiTrust Life Insurance Company

Страховий

Guggenheim Capital, LLC (США)

474

0,7

18

20.01

Danvers Bancorp, Inc.

Банківський

People’s United Bank (США)

463

0,6

19

06.04

Prudential Bache’s Global

Commodities Group

Інший

Jefferies Group, Inc. (США)

422

0,6

20

20.04

TradeStation Group, Inc.

Інший

Monex Group, Inc. (Японія)

401

0,6

21

15.12

Arrowhead General Insurance

Agency Superholding Corporation

Страховий

Brown & Brown, Inc. (США)

400

0,6

22

23.05

FPIC Insurance Group, Inc.

Страховий

Doctors Company, An

Interinsurance Exchange (США)

361

0,5

23

20.06

Tower Bancorp, Inc.

Банківський

Susquehanna Bancshares, Inc (США)

345

0,5

24

13.06

Continental Life Insurance

Company

Страховий

Aetna Inc. (США)

260

0,4

Закінчення табл. 1

1

2

3

4

5

6

7

25

05.06

Litton Loan Servicing LP

Інший

Ocwen Financial Corporation (США)

247

0,3

Всього за визначеними секторами

65798

91 %

Всього за іншими секторами

6342

9 %

Всього за іншими країнами-покупцями

5645

7,83 %

Всього за заявленими угодами

72140

100 %

Складено автором на основі [4, с. 9–10].


Внаслідок вищезазначеного, як реакція на надлишок вільних фінансових кош­тів у Китаї, Росії, Індії та ряді інших країн, США почали проводити політику, спря­мовану на вибіркове обмеження припливу іноземного капіталу в свою еконо­мі­ку. Так, 26 липня 2007 р. тодішній президент США Дж. Буш підписав прийнятий Конгресом «Акт 2007 р. про іноземні інвестиції і національну безпеку». Цей за­кон розширив повноваження Комітету з іноземних інвестицій, безпосередньо підпорядкувавши його Президентові і залучаючи до перевірки важливих угод спецслужби. Даний документ ставить під особливий контроль інвестиційні уго­ди, в результаті яких контроль над американськими компаніями можуть отри­мати «зарубіжні уряди або організації, контрольовані ними або діючі від їх імені» [5]. Згідно з цим законом Комітет з іноземних інвестицій наділяється ще ширшими повноваженнями. Проте у той же час він стає більш відповідальним перед Конг­ресом США. Введення в дію цього нормативного акта, однак, може ускладнити діяльність компаній ряду країн, що швидко розвиваються, з інвестування в аме­риканські виробничі активи.

У секторі інформаційних технологій процеси ЗіП американських ТНК протя­гом аналізованого періоду характеризувались збільшенням на 8 %: від 3836 угод у 2010 р. до 4157 у 2011 р. У глобальній економіці спостерігалась значно стрім­кіша позитивна тенденція, коли значення зросло майже у 2 рази, на 93 %: від 110,5 млрд дол. у 2010 р. до 213,6 млрд дол. у 2011 р.

У сфері американської торгівлі обсяг процесів ЗіП в аналізованому періоді зріс на 8 %, з 2042 угод до 2199. У вартісному значенні даних угод зростання ста­новило 124 %: від 83,6 млрд дол. у 2010 р. до 187,2 млрд дол. у 2011 р. Дру­гий квартал, як і у сфері фінансових послуг, для процесів ЗіП сфери торгівлі Спо­лучених Штатів значною мірою виділяється, оскільки на нього припадає 88,5 млрд дол. у гло­бальних угодах і 81,7 млрд дол. у внутрішніх угодах все­ре­дині США.

Глобальний обсяг угод ЗіП у секторі телекомунікацій на американському рин­­ку зменшився на 3 %: від 816 угод у 2010 р. до 790 у 2011 р. У вартісному ж зна­ченні відбулося зростання більше ніж на 27 %: від 159,5 млрд дол. у 2010 р. до 202,8 млрд дол. у 2011 р. У подібних американських угодах також спосте­рі­га­лось відхилення: спад на 11 %, від 260 угод у 2010 р. до 232 угод у 2011 р. При цьому та­кож відбулося збільшення сукупної вартості операцій ЗіП у даному сек­торі економіки Сполучених Штатів на 82 %: від 64,6 млрд дол. у 2010 р. до 117,4 млрд дол. у на­ступному році. Як віддзеркалення відносної стабільності в галузі і більш обме­же­них перспектив на розвинених ринках, телекомунікаційний сектор зали­шаєть­ся одним із основних напрямів для операцій злиття і поглинання для аме­ри­кан­ських ТНК у регіонах Європи, Близького Сходу, а також Африки. Така ситуація має потенціал до збереження, особливо в Африці, де очікуються нові угоди.

Якщо говорити про глобальний економічний рівень, то обсяги обліково-опе­ра­­ційної роботи ЗіП у секторі прикладних наук зросли на 3 %, від 1046 угод у 2010 р. до 1079 у наступному 2011 р. Водночас вартісне сукупне значення да­них угод у цей період зменшилось на 2 %, від 167,8 млрд дол. до 164,7 млрд дол. Щодо процесів ЗіП даного сектора США можна говорити про 3 % зменшення кількості угод, від 468 угод у 2010 р. до 454 угод у наступному. При цьому у вар­тісному відношенні вони збільшились на 32 %, від 94,3 млрд дол. у 2010 р. до 124,7 млрд дол. у наступному 2011 р., що є позитивною тенденцією.

Американський ринок ЗіП серед компаній, котрим притаманний високий сту­пінь ризику, характеризується 15 % зменшенням, від 560 заявлених угод у 2010 р. до 477 у 2011 р., що є позитивною тенденцією. Водночас сукупна вартість зазначених угод у досліджуваний період збільшилась майже на чверть (на 23 %), від 39,0 до 47,8 млрд дол. [6, с. 29].

Найважливіші операції ЗіП американських (американськими) ТНК протягом 2012 р. наведено в табл. 2.


Таблиця 2

Найважливіші операції ЗіП американських (американськими) ТНК

протягом 2012 р.

з/п

Запланована дата виконання операції

Дата фактичного виконання

Компанія-покупець (країна)

Компанія, яку поглинають (країна)

Заявлена вартість, млн дол.

Частка придбання у загальних активах, %

Галузь функціонування компанії, яку поглинають

1

30.04.2012

30.04.12

Shareholders (США)

Conoco-Phillips-Refining, Mktg (США)

21657,1

100

Енергетична (нафта і газ)

2

19.06.2012

планується

Walgreen Co (США)

Alliance Boots GmbH (Швейцарія)

21361,5

55

Роздрібна торгівля

3

30.11.2012

очікується

Eaton Corp (США)

Cooper Industries PLC (Ірландія)

12240,4

100

Промисло­вість

4

23.04.2012

очікується

Nestle SA (Швейцарія)

Pfizer Nutrition (США)

11850,0

100

Харчова

(їжа і напої)

5

23.01.2012


23.01.12


Lehman Brothers Holdings Inc (США)

Archstone-Smith Trust (США)

11810,0

25,5

Інвестиції

в нерухомість

6

24.02.2012


24.05.12


EP Energy Corp (США)

Everest Acquisition LLC (США)

7150,0

100

Енергетична (нафта і газ)

7

17.02.2012

очікується

UPS (США)

TNT Express NV (Нідерланди)

6788,6

100

Професійні послуги

8

20.12.2012

20.12.12

Intercontinental Exchange (ICE) (США)

NYSE Euronext (США)

8200,0

100

Фінансові операції (електронні

і фондові біржі)

Складено автором на основі [7; 8].

Із таблиці видно, що партнери серед найбільших угод із ЗіП з американ­ськи­ми глобальними корпораціями – компанії із Західної Європи. Загалом на сьогодні основними іноземними інвесторами в США є Великобританія (19,6 % усіх на­ко­пи­­чених прямих іноземних внесків у країні), Японія (11,2 %), Канада (10,2 %), Нідерланди (10 %), Німеччина (9,7 %), Франція (8 %), Швейцарія (7,4 %) і Люк­сем­бург (6,4 %). На ці вісім країн припадає 1727 млрд дол., або 82,6 % всіх ПІІ у США. Країни – члени ЄС є лідерами серед інвесторів в американську еконо­мі­ку серед інтеграційних угрупувань: у 2007 р. на них припало 62,2 % всіх ПІІ у США [9, с. 16; 10, с. 99].

Така географічна структура інвестицій склалася в основному протягом ос­тан­ніх 30 років. За цей час колишнього лідера – Канаду – відтіснили країни Західної Європи, на які припадає 65 % ВВП, що створюється іноземними ком­паніями в США [11, с. 18].

У передкризовому 2007 році нові інвестиції зарубіжних компаній, створених на базі злиття і поглинання з ТНК Сполучених Штатів, розподілились за різними галузями економіки. При цьому більше половини їх обсягу припало на обробну промисловість, в основному на хімічну, сталеливарну і електронну, і більше однієї третини – на різні види послуг. Так, у листопаді 2007 р. німецька компанія TissenKrupp Stainless внесла 3,7 млрд дол. у сталеливарний завод в м. Калверт (американський штат Алабама). За словами керівництва німецької компанії, ос­нов­ними стимулами для розміщення виробництва на території США стали низь­кі витрати виробництва в Сполучених Штатах і велика кількість потенційних покупців, що пов’язано, передусім, з можливістю безмитного продажу товарів у Канаду і Мексику у рамках Північноамериканської угоди про створення зони вільної торгівлі (НАФТА).

До процесів поглинання вдаються ТНК інших країн з метою отримання до­сту­пу до відповідних ринків США. Так, прикладом є поглинання французь­кою компанією «SAFRAN» підрозділу американської ТНК «Motorola» з виготовлен­ня сис­тем біометричної ідентифікації та Філіалу національної безпеки (Homeland Protection division) компанії США «GE Security» (з метою використання амери­кан­­ського пакета економічного стимулювання витрат, пов’язаних з безпекою) [12, с. 8]. Ці поглинання узгоджуються зі збільшенням попиту на такі засоби та зосередженням уваги урядів на протидії міжнародному тероризму, організованій злочинності, нелегальній міграції і піратству. Сьогодні стратегії поглинань у га­лузі озброєнь інших по відношенню до Сполучених Штатів країн будуються на стратегіях попередніх років і мало чим від них відрізняються: міжнародні про­дажі озброєнь, реформування бізнесу, диверсифікація інвестицій в інші сег­мен­ти та сектори. Так, у 2008 році «SAFRAN» здійснювала власну реструкту­ри­за­цію і зміц­нен­ня потужностей в аерокосмічному, оборонному та безпековому сегментах, поз­бавляючись комерційного бізнесу в сегменті мобільного зв’язку [13, с. 40].

Через домінування США у сфері військових витрат, а також відсутність тен­денцій до його зкорочення чимало компаній із інших країн з метою подолання наслідків економічної кризи намагаються створити або розширити партнерські зв’язки із США або придбати там компанію. Подібну стратегію розглядають, зокрема, такі ТНК, як німецький «Rheinmetall», французькі «MBDA», «Thales», «Dassault», власне американська «Honeywell», ізраїльська «Rafael», що входить до четвірки найбільших фірм-експортерів озброєнь в Ізраілі, японські «Toshiba», «Fuji Heavy Industries», італійська суднобудівна компанія «Fincantieri». Зокрема норвезька ТНК «Kongsberg» відкрила у США завод зі збирання систем управ­лін­ня зброєю для американського ринку, отримала доступ до ринку та домоглася збільшення обсягів продажу озброєнь [14, c. 5, 22]. Водночас увага в даній ца­рині надається й іншим ринкам, що мають потенціал зростання, зокрема Ла­тин­сь­кої Америки, Східної Азії і Близького Сходу.

Після піку попередніх років темпи та обсяги ЗіП ТНК США у галузі озброєнь помітно зменшилися внаслідок кризи кінця 2008–2009 рр. Укладання мега-угод, як це практикувалося в минулому, у 2009 р. вже не відбувалося. Поглинання ком­паній Великої Британії компаніями США уповільнилося; водночас продов­жу­валося придбання компаній на ринку США. Паралельно стрімкими темпами продовжувалася консолідація в аерокосмічній галузі Росії під егідою російської Об’єд­на­ної авіаційної корпорації, а на внутрішньому ринку Ізраїлю продов­жи­лося зміцнення домінування власної «Elbit Systems».

Таким чином, як рушійні сили сучасної хвилі великих угод по злиттю і по­гли­нанням американських ТНК можна виділити такі чинники: пошук нових ринків, посилення ринкової влади і домінування на ринку, пошук доступу до май­нових активів, економія на масштабах, диверсифікація з метою мінімізації ризиків, фінансові цілі, особисті мотиви.

У тих випадках, коли реальною альтернативою для місцевої американської фірми є її закриття, транскордонне злиття або поглинання нерідко стає єдиним можливим виходом з несприятливої ситуації. ПІІ через ЗіП рідше супрово­джуються передачею нових або досконаліших технологій у порівнянні з ПІІ у створення нових підприємств, принаймні на початковому етапі. Процеси ЗіП мо­жуть призвести до закриття або обмеження виробництва або функціональних напрямів діяльності, а також до перебазування відповідно до корпоративної стратегії придбаваючої фірми.

Хоча обидва способи ввезення ПІІ (через ЗіП і вкладення в нові проекти) за­без­печують присутність іноземного капіталу, фінансові кошти, що надходять у рамках ЗіП американських (американськими) ТНК, не завжди збільшують за­галь­ний фонд капіталу приймаючої країни, тоді як ПІІ в нові проекти у будь-якому випадку ведуть до його зростання. Певний обсяг ПІІ, здійснених за допомогою ЗіП, може забезпечити менший приріст продуктивних інвестицій порівняно з тим само обсягом таких інвестицій у створення нових підприємств.

Бібліографічні посилання

  1. World Investment Report 2007. – N.Y.; Geneva, 2008.

  2. Fitch пессимистичен относительно роста сделок M&A в Центральной и Восточной Европе, на Ближнем Востоке и Африке [Електронний ресурс]. – Режим доступу : http://www.inventure.com.ua/main/analytics/news_world/news_ua/fitch-essimistichen-otnositelno-rosta-sdelok-m-a-v-centralnoi-i-vostochnoi-evrope-na-blizhnem-vostoke-i-afrike.

  3. Kim E. Mergers and Market Power: Evidence from the Airline Industry / E. Kim, V. Sin­gal // American Economic Review. – 2003. – № 3. – Р. 56–64.

  4. Balancing uncertainty and opportunity. A publication from PwC’s Deals practice // US fi­nancial services. M&A insights. – March 2012. – 36 p.

  5. РБК-daily. – 30.07.2007.

  6. Press Release: mergermarket M&A Round-up for Year End 2011. – 53 p.

  7. Mergers & Acquisitions. Legal Advisors // M&A Legal Advisory Review: Thomson Reuters. – First Half 2012. – 19 p.

  8. Intercontinental Exchange to Acquire NYSE Euronext For $33.12 Per Share in Stock and Cash, Creating Premier Global Market Operator [Електронний ресурс]. – Режим до­сту­пу : http://www.nyse.com/press/1356002940085.html.

  9. Borga M. and Mataloni R. U.S. Direct Investment Position for 2000. Survey of Current Business, July 2001.

  10. Lowe J. H. Foreign Direct Investment in the United States. Survey of Current Business, September 2008.

  11. The Globalization of U.S. Business Investment. Staff Papers, Federal Reserve Bank of Dallas, February 2008.

  12. Jean-Paul Hebert of EHESS cited in Tran, P., ‘European firms see growth in civil defense’, Defense News, 4 Apr. 2008.

  13. BAE Systems, Annual Report 2008.

  14. Kongsberg, Annual Report and Sustainability Report, 2008 // Kongsberg Gruppen: Kongsberg, 2009.

Надійшла до редколегії 25.02.2013 р.

1© Мединська Т. І., 2013